导语：
近一周，工业品似乎全线企稳、开启反弹。尤其本轮下跌的“重灾区”——黑色系，随着空头减仓、产业矛盾的改善，价格也出现了企稳开涨的态势。
基于此，市场最为关心的问题也就变成了：产业的改善，能否将前期悲观逻辑彻底扭转？能否更进一步托起行情？旺季是否可期？
为了解答此问题，本篇内容为您分享我们的观点。
本篇内容整体分为两大部分——
一、追本溯源：为什么6-8月初会这么悲观？跌得这么深？
二、梳理当下、展望9-10月及更长期：悲观能否扭转？多空因素会如何转变？
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正文：
一、追本溯源：为什么6-8月初会这么悲观？跌得这么深？
表面上看，本轮黑色的重挫是由于“螺纹新国标”+“越南热卷反倾销”，但实际这两件事只是表面上的催化因子，核心的问题还是在于宏观环境+产业自身的双双弱势导致，即：雨季需求超乎以往的淡且部分品种钢材库存压力很大、海外经济数据引发衰退预期的担忧、国内宏观预期缺乏明确有效的增量信号（图1）。
▲图1
在这样的背景下，新国标+越南反倾销事件的接连发生，更进一步加重了螺纹热卷这两大黑色成材品种的悲观情绪。
正所谓宏观产业逻辑是因、资金博弈是现象、技术走势是结果（图2）。资金在逻辑+情绪的双重加持下，推波助澜加速了行情的下行。
▲图2
而成材一跌，钢厂亏损扩大至五年最差水平，不得不选择减产（图3），于是又引发了原料下行、成本进一步坍塌……
▲图3
如此往复，负反馈就这么发生了，市场也在长达两个月的连续下跌中，愈发的悲观。
进一步归因上述逻辑，可以发现，本轮下跌，背后有五大因素，分别是：
① 螺纹新国标挤兑+产业淡季需求更淡
② 热卷越南反倾销+热卷库存高企
③ 海外衰退担忧摇摆
④ 国内宏观预期缺乏明确有效的增量政策
⑤ 空头资金增仓打压
二、梳理当下、展望9-10月及更长期：悲观能否扭转？多空因素会如何转变？
探讨悲观能否扭转、以及更进一步的反弹能否持续，实际也就是探讨以上五大因素是否发生实质改变，以及改变持续的时间会有多久。因此，抛开时间维度去辩多空是没有意义的，所以，接下来我们就针对以上五大因素，分别从“当下、1-2个月的中期、更长期”这三个时间维度，进行梳理展望。
1. 对于螺纹新国标挤兑+产业淡季需求更淡
当下：时间已来到8月底，金九银十将近，季节性规律看，每年的这个时候，需求都会有一定程度的环比改善，也就是所谓的旺季比淡季需求好。再叠加上旧国标目前库存占比已经低于一半，MS调研则表示各地在10-20天的时间内就能大概消化完旧标存货，因此，这个因素已经淡出对行情的影响。
1-2个月的中期：这段时间也就是所谓的“金九银十”。好的一面是，需求环比改善大概率会持续，同时这段时间因为有中秋与十一假期，所以钢企也会适当备货原料，毕竟现在钢厂的原料库存非常低，对于原料端也有一定的支持。
但不好的一面是，需求同比看还是和往年差了一大截（图1），而究竟能否奋起直追，就取决于项目的开工有无大的增量，即地产与基建这最重要的两端，表现如何。
从房企拿地看，显然还是一大拖累；基建方面，投资虽然有一定程度的企稳，但也很难对冲掉地产端需求的缺失（图4）。
因此，一旦同比不行，就变成了制约行情的重要压力源。
▲图4
另外，还存在变量的一面，也就是是否会有新的产能约束政策出台。虽说控产从5月喊话到现在，仍未有明确的动作，令市场焦急又失望，但上级管理部门对钢铁行业的调研确实并未停息，近期还发文暂停了产能置换政策，所以，还是要注意四季度很可能会有全新的产业政策吹风乃至出台。
更长期：也就是四季度后半段甚至明年初，除了要思考到时宏观环境的变化（下文会做一些展开），产业上面临的则是冬季淡季、冬储预期等问题，这些现在都还无法准确的锚定其变量，因此，本篇不做展开讨论，而且未来也将会是2505合约的逻辑，时间窗口到来时，我们会再做分享。
2. 关于热卷越南反倾销+热卷库存高企
当下：反倾销看起来是个突发事件，但其背后的逻辑反映出了“海外需求放缓，所以各国开始竞争份额内卷”的现实（图5），这是必须要注意到的。因此，虽然此事件现在看起来没有进一步扩大，风浪已经平息，但其背后的核心问题却会持续很长时间、不可忽视。
▲图5
1-2个月的中期：和螺纹的金九银十的季节性规律不同，通常来讲，四季度是热卷出口相对高峰的时段，但今年叠加了上述“海外需求放缓”的长期因子、还有美大选也将在10-11月完成，很可能对于出口也有一定的扰动——至少是预期方面的摇摆。
因此，需求的不确定性显著增加，也就很难看到一以贯之的流畅上涨趋势。
而在供应方面，则与螺纹相同，也要考虑到前面所讲到“是否会有新的产能约束政策出台”的问题。而且这个因素，对于更高产、更高库存的热卷来讲，影响应该会比螺纹更加明显。
更长期：也就是四季度后半段甚至明年初，海外扰动这个长期因子更需要被重视，因此，就更需要重点关注下面第3部分海外衰退担忧摇摆的逻辑展望。
3. 关于海外衰退担忧摇摆
当下：8月初，由于美就业数据不及预期叠加日元套息交易扭转，导致海外市场风险来袭。但随着交易型因素的平息，市场也从“恐慌”回到“美国没有衰退、数据没那么差”的预期上来，海外市场如美股等也随之出现了V反，对国内的扰动也相应的告一段落。
1-2个月的中期：扰动消退之后，中期展望上，主要关注的核心也就变成了“全球货币政策转向对市场产生的影响”这个问题上，也就是所谓的“降息落地、降息多少、降息之后美国经济怎么样”这三大问题。
关于“降息落地”，根据鲍威尔在上周五的最新发言来看，9月降息已经没有任何争议。而再按照以往规律看，首次降息开启前后，市场通常会有1-2个月（或者更长）的温和蜜月期，也就是风险偏好升温，资产价格修复。
但也不全都是利好，因为正如前文中提到的，今年货币政策转向的同时，还伴随着美国大选，所以，很难说这段时间里，还会有什么预期之外的幺蛾子事件发生，需要保持警惕。
更长期：再往后展望，“降息的节奏、降息后美国经济怎么样”就需要重视跟进了。而对于外部环境压力的变化，在此前发布的央行二季度货币政策执行报告中，央行其实给过明确的定调，即：外部环境复杂性、严峻性、不确定性仍然较大，带来的不利影响增多，全球经济增长动能偏弱（图6）。
▲图6，信息来源：央行
也就是说，虽然美国经济将来到底是“软着陆”还是“衰退”各方仍有分歧，但最终不论是哪种走向，在降息周期里，经济增长放缓都是确定的、外部环境的压力都是在增加的。基于此，也就会给钢材乃至制造业的外需，带来压力和挑战，需要做好相应的准备，而不是盲目乐观。
4. 关于国内宏观预期缺乏明确有效的增量政策
当下：客观上说，还是顺着7.30会议定调，以“稳定信心”为主，增量政策仍在“抓紧谋划、适时出台”中。而从已出台的政策中，确定性的还是地产政策转向“去库存、收储”。
这样的政策，对于化解库存、帮助地产行业企稳确实是有利的；但对于黑色系来说，却是更加没有增量项目开工、也就更加难以看到需求出现增长了。
1-2个月的中期：这段时间将迎来10月的重磅会议，或许会带着现在强调的“抓紧谋划、适时出台”的增量政策出来。但也只是“或许”，站在现在看10月，确实还是时间尚早、难以准确的评估政策逻辑，只能保持到窗口期时再观察。
更长期：那就要看年底的重磅会议、高层经济工作会议、各部委的表态对明年的定调了，既要看信心、也要看对实际供需的影响。
5. 关于空头资金增仓打压
当下：好的一面是，螺纹、热卷的空头资金在10合约相继减仓，却没有在01合约上对等加仓。也就是说，指数上看整体是减仓反弹的（图1），这说明部分空头资金选择了获利了结而非继续在新的合约增仓打压。这主要是因为，目前绝对价格上，已经处于这轮下行的低点，01的价格本身也缺乏空头直接移仓的吸引力，宏观和产业环境（也就是前面1-4条展望梳理的内容）也不支持行情继续下破。
1-2个月的中期：基于上述“产业环比改善、宏观相对温和”的评估，也可以推演出，空头资金不太可能在这个时间阶段继续加力打压，更可能的是回避市场的修复。但后续如果再有新的负面矛盾积累，那空头也就还会在01、05合约卷土重来。
更长期：则还是如前文所说，宏观产业逻辑是因、资金博弈是现象，大体量的资金尤甚。所以现在去猜想更长期的资金动作没什么意义，因此不做讨论。
以上就是我们对前期五大悲观因素在后市可能出现的变化的推演，希望能给大家带来有意义的参考。
总之，就当下来看——
螺纹新国标挤兑与反倾销因素消退、需求环比有所改善、海外风险与国内宏观不及预期的情绪释放、空头资金获利了结，共同作用下，盘面止跌反弹。
而站在当下展望未来1-2个月——
好的变化是，旺季国内需求环比有所改善、外海宏观进入温和时期、国内迎来重磅会议或能带来增量政策出台，让行情能够有一定的支撑；
不好的因素则是，国内需求同比依旧缺失了明显的一块、海外需求亦放缓等，又让反弹的幅度受到制约；
不确定的因素则是，是否会有新的产能约束政策出台，又可能会给行情带来变化。
所以，综合下来，后市行情一波三折大概率在所难免。基于此，参与这样的行情，紧密跟踪市场变化，走一步看一步，以便及时切换逻辑做好应对。
