近日焦炭期货大幅上涨,带动现货价格走强。笔者认为,短期终端需求好转,叠加焦化去产能预期再次发酵,引发了焦炭近期的反弹,但焦炭上行周期已经结束,反弹空间有限。

上涨驱动力不足

2016年以来,焦炭价格大幅上涨,从不到1000元/吨上涨至2500元/吨上方,市场情绪积极。2016—2018年,每年都有新的驱动力推动焦炭价格不断上行。2016年焦炭上涨驱动在于焦煤,当时的大背景是煤炭行业进行供给侧结构性改革,全国所有煤矿按照276个工作日规定组织生产,即直接将合规产能乘以0.84的系数后取整,作为新的合规生产能力。结果是2016年煤炭产量显著下滑,1—12月原煤产量为33.63亿吨,同比2015年下降9.4%,产量下降3.2亿吨。在煤炭产量快速收缩下,2016年下半年出现了煤炭供需短缺,焦化厂对炼焦煤的采购极为困难,炼焦煤价格上涨推升了焦化成本。不过,2017年以来,随着煤炭产量恢复,炼焦煤供给从紧平衡向宽平衡演变,供需紧张格局大幅缓解。

2017年焦炭价格的上涨驱动在于钢厂利润水平大幅扩张。2017年开始,钢铁行业进行供给侧结构性改革,淘汰落后产能,导致高炉厂利润大幅扩张。螺纹钢生产企业吨钢利润从500元跳升1000元以上,钢厂利润显著扩张使得钢厂对于焦炭库存的持有意愿大幅上升,钢厂的超额利润向上游传导。不过,从2019年开始,钢厂利润开始下滑,在电弧炉等新增产能的冲击下,钢厂的吨钢利润水平很难再回到2017年,这也使得钢厂对于焦炭价格的挤压进一步加剧。

2018年焦炭价格的上涨驱动在于焦化去产能,当时市场一度认为随着4.3米焦炉淘汰出市场,可能会带来焦化的产能缺口,但从实际的情况来看,2019年1—10月焦炭累计产量为3.93亿吨,累计同比增加5.6%,产量并未出现下滑。从现货市场来看,钢厂库存和港口库存位于高位,压制焦炭价格的反弹幅度。

实际产量未下滑

11月中旬以来,焦炭期货价格逐步走强,部分观点认为涨幅值得期待,但笔者认为近期价格上涨是反弹而非反转。从本轮上涨的驱动来看,主要集中在两个方面,一方面是10月以来在终端需求利好的刺激下,钢材库存持续下滑,钢厂利润迅速恢复,市场前期对于需求的悲观预期被证伪,带动黑色系整体价格反弹;另一方面是山西、河北、山东等地出台焦化供应收缩政策,引起市场对于焦化去产能仍有空间的想象。

笔者分析认为,10月以来,钢材价格带动下的焦炭反弹,原因在于短期供需错配,而非存在实质的供需缺口,所以钢材价格的反弹空间和持续性存疑,也会压制焦炭价格的上行空间。从焦化产能收缩来看,由于2018年市场就开始炒作焦化去产能话题,但实际的产量下滑却没有出现,所以当前如果焦炭产量无法证明下降,焦炭价格也将失去支撑。

从焦炭库存结构来看,钢厂环节、港口贸易环节、焦化厂环节的焦炭库存均有明显累积。最新一期华北钢厂焦炭库存可用天数为12.09天,去年同期为9.18天,钢厂焦炭库存位于高位,对于焦炭的补库意愿较弱。从港口库存来看,最新一期青岛港焦炭库存为226万吨,去年同期为99万吨,港口库存显著增加压制了焦炭向上的弹性。从焦化厂焦炭库存来看,最新一期焦化厂焦炭库存已经上升到59.94万吨,去年同期为20.85万吨。焦化厂的焦炭库存同样出现了明显累积,一旦下游需求转弱,焦炭将再度进入下行通道。

综合而言,焦炭价格的上涨驱动已经结束,近期反弹的持续性存疑,上方空间也较为有限。

(作者单位:国泰君安期货)